来源：倍可亲(backchina.com)
最近，华尔街见闻写过不少分析，谈到石油美元枯竭、新兴市场尤其是中国外汇储备减少、美联储即将开始迈入加息通道等等问题。
这背后其实聚焦的是同一件事情：全球美元流动性在萎缩。（全球储备大多为美元资产，美元仍然是主要的储备货币）
这一现象之所以值得关注，就像德银说的，这意味着一个时代的终结。“连续增长了20年之后，我们预计全球央行的外储最多只能保持稳定，而更有可能的是在未来几年持续下降。”
稍早前，见闻曾引用过德银的这篇报告：
一些结构性的变化已经彻底降低了全球储备增长的必要性。从中期来看，中国新的汇率制度实施后央行会减少干预，新兴市场的外汇储备远比二十年前要充足，油价不可能回到原先的高点，这令石油美元难以重现昨日的辉煌。瑞士央行和日本央行也已不再将汇市干预作为优先的货币政策工具。
我们结论的意义是非常深刻的。自本世纪初以来，全球央行累计了10万亿美元的资产，主要集中在全球各类债券上。外储的减少料会对全球债券收益率和美元带来上行压力。许多研究发现，央行外储资产的配置压低德国国债和美国国债收益率超过100个基点。
鉴于大量外储配置了债券，外储的下降料会对发达国家债券收益率带来上行压力。欧洲央行员工近期的一份论文显示，2000-2006年中，全球央行增持欧元区债券…伴随着区域内长期利率下降约155个基点，与其他研究预估的美国国债收益率下行空间一致。就短期影响而言，一份近期的论文预计，“若流入美债的海外资金每月减少1000亿美元，5年期美国国债收益率短期内可上升40-60个基点。”这与我们前述的预估一致。中国和原油出口国在这些资金流中扮演重要角色。
与美元流动性萎缩相反，德银经济学家在去年就曾提出过“欧元过剩”（euroglut）的概念，他们认为：
由于内需不足，欧元区巨额经常项目盈余、欧洲央行的量化宽松和负利率将使得欧元资本大量流向海外，对全球资产收益率产生冲击，同时导致欧元持续疲软。今后很多年欧元区都将成为世界最大的资本流出地区。
值得注意的是：
在2008年金融危机之前，外汇储备几乎都来自于经常账户盈余，但在金融危机之后，全球贸易量下滑，QE横空出世，这种模式就发生了改变。这种变化显著提高了国际资本流向新兴市场以及类似瑞士这样的避险天堂的规模。
在2009年到2014年之间，前15大外储持有国所积累的外汇储备中，有三分之一来自资本与金融账户盈余。因此，尽管经常账户盈余仍是外储增加的“基石”，但资本流动的变化可能在短期内对外储的趋向更为关键。
英国《金融时报》认为，这一点非常非常重要：“尽管金融危机之后全球外汇储备还在增长，但有一点被大家所忽视，外储的结构已经彻底改变了，其不再由经常账户盈余驱动，而是由资本与金融账户盈余驱动。”
此外还有一个被忽视的点是离岸美元的去杠杆化。中国央行在2014年的国际收支报告中特别提到：
其他投资负债项下（即境外对我国的贷款、贸易信贷和资金存放等）净流入 502 亿美元，但全年增幅较上年下降 77%，这反映了境内企业加速偿还前期借了大量美元债务的影响。2014 年，进口跨境融资余额减少 449 亿美元，上年为增加 1027亿美元。
当前国际收支变化是预期的可承受的调整。随着人民币汇率形成机制市场化改革推进，央行逐步退出常态式外汇市场干预，必然是贸易顺差越大、资本流出越多。而且，“藏汇于民”体现了市场主体持汇意愿增强，符合调控目标和改革方向，有利于外汇供求平衡、改善宏观调控。“债务去杠杆化”也有利于企业部门减少货币错配，更好应对资本流动冲击。
说到美元流动性的萎缩，瑞银此前也提出过一个很有意思的观点，他们的经济与宏观策略团队认为，此前轰轰烈烈演进的全球化进程正在放缓，其中一个因素就是全球金融国际化的退潮。
我们认为许多结构化的因素正令全球化速度放慢。这些因素包括：全球经济融合放慢；中国经济增长模式正从出口导向转向内需；全球金融国际化正在退潮；老龄人口增加使得需求模式从商品转向服务；新技术给供应链带来了革新，降低了服务贸易的相对价格；贸易保护主义在滋长。
