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来源: 小小石头 于 07-02-14  

房地产兴衰谁人知？

Robert J. Shiller

二十世纪九十年代的人们或许没人能料到，从2000年起的几年内，美国等许多国家的房价竟然翻了一番。亨利•S•邓特(Harry S. Dent)曾在1998年时出了本畅销书，名叫《狂飙的二十世纪：盛世之年创造你想要的财富和生活方式》(The Roaring 2000s: Building the Wealth and Life you Desire in the Greatest Boom in History)。

你是不是认为，这书名本身不就显示作者预见了房产业的迅猛发展吗？情况并非如此。实际上书中只是说“尽管经济蓬勃发展，但城郊地区的房价只会温和上涨。”作者最后还对读者的投资组合提出建议，认为只是“有选择性”投资房地产。不难看出，邓特写这本书时，注意力全部都在当时欣欣向荣的股市上了。

或许真没人能未卜先知，不过“事后诸葛亮”倒是不少。在房地产已呈欣欣向荣之势后，各种对此现象做出“预言”的书便纷纷涌现，但这些也都只是做做简单的推论罢了，谈不上是什么预言。大卫•列瑞尔(David Lereah)就是其中之一。他是美国全国地产经纪商协会(National Association of Realtors)的首席经济学家，在2005年时出过这样一本书：《你错过了房地产热？揭秘房地产现象，告诉你如何从中获益》(Are You Missing the Real Estate Boom? Why Home Values and Other Real Estate Investments Will Climb Through the End of the Decade — and How to Profit from Them)。不过相比之下，他的另一大作《新信息经济时代下的致富经》(The Rules for Growing Rich: Making Money in the New Information Economy)则有些未卜先知的味道。该书出版于2000年，这正好是互联网大潮席卷全球的前夕。这本书先是谈到了股市，继而又提到了房地产，作者认为过去几年的情况已经证明，对于任何投资来说，只有房地产是值得加入投资组合的选择。

对于那些未能预见行业兴衰的人，我们不应该横加指责，因为没有人能预知未来。但有些经济学家今天却宣称房地产的繁荣是依托于基本面因素的，那就请他们解释一下，既然是依托业已存在的基本面因素，那他们为什么以前不能据此预见到今日房价的高企？

以上的种种事例告诉我们，在预知高房价的问题上，没有人是成功的预言家。人们或许也因此得出一个结论：今天的你我无法得知明日的房价会有怎样的表现，下跌、企稳或是继续爬升，结果都不得而知。市场的不可预知性或许才是正确的结论。

尽管人们的预测每每以失败告终，但我们可以换个角度来看待此事。或许这并不表示人类失去了预言能力，而只是表明目前如此之高的房价其实是一种异常与扭曲，早晚一天它会出现回调。

本轮房价上涨不仅是该领域有史以来最有气势的一次，而且纵观美国房价长线图，你会发现与其他领域的价格上涨（如停车场价格的最大涨势）比起来，房价此次涨势也是显得格外突出。眼下的房价的确看起来有些反常，也许事实就是如此。而且，正是由于近来房价一直居高不下，我们似乎就更应该有能力对此做出预计。房市与股市大不相同，后者显得更加无规律可寻。

在过去相当长的一段时间内，房价一直保持着一种走势。根据10城市的Standard & Poor’s/Case-Shiller综合房价指数看，1990-1993年间房价连续四年均呈下降走势。经历了一段时期的振荡后，房价开始攀升，在 1996-2004逐年上涨，而这期间的6年里，房价涨幅更是愈来愈大，到2004年时已达到19%。以此来看，似乎不能说房价就无法预测。

上述指数由卡尔•卡思(Karl Case)、Fiserv,Inc.的大卫•斯蒂夫(David Stiff)以及我本人共同参与编制，目前在芝加哥商品交易所期货及期权市场进行交易。

2004 年之后，房价增幅开始放慢脚步，2005年时增幅已降至14%，2006年（截至11月份的12个月）更是只有1%。此外，标准普尔最新公布的按月比较数据显示（该数据涵盖的指数种类更多），在其收集的20个美国城市的房价数据中，有17个城市的房价较上月出现下降。

既然房价走势的每一次变化似乎都会持续一段时间，那我们是不是应该就此认定今后几年房价将逐渐进入大幅下跌阶段？

问题是，自从二十世纪上半叶以来，美国就不曾真正出现过长时间的、且幅度可观的房价下跌现象。1990-93年期间，美国主要城市发生了连续三年房价下跌，但价格从高峰到低谷的落差幅度也只有8%。近年来，我们的确看到过房价突然下跌后急速转向的情况，比如，旧金山的房价在2001年到2002年间下跌了 7%，但随后开始急速上升。2004-2005年间伦敦的房价下跌了5%，但后来也转身上行。

以日本来说，很长时间以来，房价一直处于向下的走势。之前在八十年代的时候，日本大城市的住房市场曾是一片繁荣，房价也被推升到相当的水平，一时间成为全世界的议论话题。在住房市场的价格奇观带来的后果方面，日本是一个重要的前车之鉴。而美国和其他一些国家现也刚刚发生过这类奇观。

在1990年房价高峰后的15年时间里，日本大城市的地价开始了漫长的下跌之路，到2005年时跌幅达到了65%。在这同时，日本个人住房投资占国内开支的比重也在逐步下跌。九十年代初时，建筑活动还保持在可观的水平，给新房供应提供了稳定来源，并对房价下降起到一定作用，但随着房价持续下跌，建筑活动也开始逐步萎缩，成为日本经济陷入长期低迷的诱因之一。

在未来的几年里，在全球住房领域我们会见到怎样的景象呢，是美国、英国和澳大利亚前期出现的止跌回升呢，还是日本九十年代后的一蹶不振，或是介于两者之间的情景呢？美国住房市场近来的下跌是否意味着即将出现历史性的转折呢？

一些人根据一些短期指标认为，近来的市场弱势有可能得到向上回调。全美地产商协会(National Association of Realtors)前不久公布，去年10月和11月经过季节性调整的成屋销售指数在经过连续6个月下跌后开始止跌回升，市场对此大为欣喜，但是，12月份该指数再次出现下跌。

美国国家统计局公布，自从10月份以来，预售屋销售数量开始上升，11月至12月的升幅达到了5%。但这或许应归功于这期间天气偏暖及促销活动的影响。

虽然芝加哥商品交易所房屋期货市场交易仍相对清淡，但其价格仍反映了各类投资者、套利人士和投机商的普遍看法。从期货交易结果看，人们预计，明年交易涵盖的所有城市的房价都将出现下跌，不过跌幅会比近期温和。

这些还都是短期指标，还不能告诉我们太多有关房价可能正在酝酿的重大回调的信息。相对于建设成本和其他指标而言，房价已经升得太高，这一事实表明，某些地区的房价可能会大幅回落，甚至可能已经开始回落。

不过，现在还很难确定回落是否会发生以及何时发生。新建筑给开发商带来暴利的时代还需要很多年才会结束，在此过程中，会有许多预料不到的事情发生。

现在我们处在一种很不确定的状态中，不过，虽然不确定，但房价出现持续下跌多年的局面仍有相当大的可能性。传统的金融理论还难以将只有一半预测性的价格下跌序列与有关市场效率的基本理论统一起来。

现在的局面提醒我们，现有市场在住房问题上还存在效率不足和发育不完全的问题。这或许意味着未来有可能进行结构性调整，以便从根本上改变这些市场的性质。

（编者案： 本文作者Robert J. Shiller是耶鲁大学经济金融学教授兼MacroMarkets LLC首席经济学家，他着有《非理性繁荣》(Irrational Exuberance)一书。）